說到暴利行業(yè)，人們心目中可能有不一樣的答案，但是對(duì)于口腔牙科來說，人們的認(rèn)同感就比較高了，像義齒成本很低但利潤率非常高，這已是業(yè)內(nèi)共識(shí)。

國內(nèi)一家從事固定義齒、活動(dòng)義齒和正畸產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，以及口腔修復(fù)類醫(yī)療器械產(chǎn)品經(jīng)營銷售業(yè)務(wù)的深圳市家鴻口腔醫(yī)療股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“家鴻口腔”）于2020年12月9日正式遞交創(chuàng)業(yè)板首發(fā)申請(qǐng)，擬募資2.9751億元。排隊(duì)一年后，深交所安排其在今年12月24日上會(huì)，可最后卻以“臨陣退縮”收?qǐng)觥?/p>

12月23日，家鴻口腔撤回發(fā)行上市申請(qǐng)文件。據(jù)《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票發(fā)行上市審核規(guī)則》第六十七條，深交所決定終止對(duì)其首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核。同時(shí)，國信證券撤銷保薦。

事實(shí)上，家鴻口腔曾于2015年就掛牌新三板，只是首次年報(bào)披露就犯了信披違規(guī)的大忌。而對(duì)于近期，家鴻口腔也陷存在與大客戶關(guān)系“微妙”、海外營收近六成卻沒有長期銷售合同、應(yīng)收賬款激增等多重問題，繼而也致使外界對(duì)其為何撤回申請(qǐng)的真正原因產(chǎn)生了廣泛討論。

耐人尋味的泰康拜博

其實(shí)，家鴻口腔在撤回IPO申請(qǐng)之前，已經(jīng)歷了兩輪深交所問詢。值得注意的是，兩輪問詢中家鴻口腔均被問及與泰康拜博醫(yī)療集團(tuán)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“泰康拜博”)的關(guān)聯(lián)交易問題。

首輪問詢中，深交所問及家鴻口腔與泰康拜博的交易是否具備商業(yè)實(shí)質(zhì)，是否存在利益輸送；二輪問詢中，深交所注意到家鴻口腔對(duì)泰康拜博的銷售單價(jià)持續(xù)下降、毛利率高于其他客戶，要求其說明該定價(jià)的公允性、是否存在利益輸送。

《每日財(cái)報(bào)》發(fā)現(xiàn)，家鴻口腔前五大客戶中唯一一家境內(nèi)公司就是泰康拜博，后者也為公司股東，且為第六大股東，本次發(fā)行前泰康拜博持股比例為4.91%。

招股書顯示，2018-2020年及2021年上半年，家鴻口腔前五大客戶的銷售收入占營業(yè)收入的比例分別為47.24%、44.45%、41.17%和39.44%。

同期內(nèi)，家鴻口腔分別對(duì)泰康拜博及其控制的企業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售收入2023.88萬元、2097.25萬元、1731.86萬元和1083.69萬元，占當(dāng)期銷售總收入的比例分別為8.11%、6.77%、5.84%和5.71%。

進(jìn)一步而言，在金屬類、鋼托類、膠托類產(chǎn)品銷售中，家鴻口腔對(duì)泰康拜博的銷售價(jià)格大幅高于境內(nèi)其他客戶。

按招股書資料，2018-2020年，家鴻口腔對(duì)泰康拜博銷售種植修復(fù)類產(chǎn)品的毛利率分別為60.23%、40.91%、43.74%；對(duì)其他客戶的毛利率為54.56%、38.16%、38.02%，平均高出近5個(gè)百分點(diǎn)左右。

綜上邏輯可見，家鴻口腔對(duì)關(guān)聯(lián)方泰康拜博銷售的種植修復(fù)類產(chǎn)品的平均單價(jià)、毛利率均高于境內(nèi)其他客戶，自然擺脫不掉利益輸送的嫌疑。

對(duì)此，家鴻口腔解釋稱，泰康拜博的平均單價(jià)和毛利率高于境內(nèi)其他客戶，主要系向泰康拜博銷售的種植體上部CNC純鈦支架牙和CNC純鈦固定橋體位兩種產(chǎn)品的中標(biāo)價(jià)格較高所致。

此外值得一提的是，2017年3月，泰康拜博將其所持家鴻口腔600萬股份轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為6.33元，短短一年持股溢價(jià)超38%，而同期個(gè)人投資者吳迪也將其所持家鴻口腔150.0萬股份分3次進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓價(jià)格分別為12元、14.52元、14.52元，遠(yuǎn)超泰康拜博轉(zhuǎn)讓價(jià)格。

對(duì)此，其與受讓方之間是否存在股權(quán)代持等利益安排也成了一大疑點(diǎn)。

另一方面，家鴻口腔應(yīng)收賬款持續(xù)走高。近三年，該公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為4490.05萬元、7521.98萬元、9048.13萬元和1.13億元，占總資產(chǎn)的比例分別為9.50%、14.73%、16.51%和19.27%，從2019年起，家鴻口腔應(yīng)收賬款大幅增加，在2021年上半年應(yīng)收賬款破億。據(jù)悉，應(yīng)收賬款多來自其前五大客戶，其中就有泰康拜博的身影。

而應(yīng)收賬款的整體上升，也或意味著其每年增長的凈利潤多為“賬面富貴”，雖有盈利，但并未轉(zhuǎn)化為真金白銀流入公司，具體流向了誰的口袋耐人尋味。

圖源：招股書

市場(chǎng)服務(wù)費(fèi)蹊蹺

家鴻口腔主要從事固定義齒、活動(dòng)義齒和正畸產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，以及口腔修復(fù)類醫(yī)療器械產(chǎn)品經(jīng)營銷售等業(yè)務(wù)，下游行業(yè)為口腔醫(yī)療服務(wù)行業(yè)，產(chǎn)品最終應(yīng)用于患者的口腔修復(fù)。

疫情以來，因口腔修復(fù)需醫(yī)生與患者近距離接觸，存較高傳染風(fēng)險(xiǎn)，故大量口腔醫(yī)院和口腔診所被臨時(shí)停業(yè)，進(jìn)而也殃及到家鴻口腔的核心業(yè)務(wù)。

2018年－2021年上半年，家鴻口腔的營業(yè)收入分別為2.5億元、3.1億元、2.91億元和1.85億元，其中，境外主營業(yè)務(wù)收入分別為1.7億元、1.89億元、1.66億元和9826.7萬元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為68.20%、61.82%、57.09%和53.03%，家鴻口腔境外銷售收入占比較大，主要集中在美國、歐洲等國家和地區(qū)。

值得一提的是，境外客戶并未與公司簽訂銷售合同或框架性銷售協(xié)議，而是通過與牙模一同郵寄的方式下達(dá)訂單，家鴻口腔在收到訂單后進(jìn)行生產(chǎn)。要知道，采用這樣的合作方式，就意味著境外客戶隨時(shí)有可能與公司終止合作。

事實(shí)上，家鴻口腔異常的費(fèi)用數(shù)據(jù)，也是一大“看點(diǎn)”。據(jù)悉，為了開發(fā)和維護(hù)境外客戶，家鴻口腔每年還要支出一筆市場(chǎng)服務(wù)費(fèi)。2018年－2020年期間，這筆費(fèi)用分別為797.98萬元、1164.6萬元和976.54萬元，同時(shí)期服務(wù)客戶的銷售收入為1.23億元、1.13億元和1.09億元。

可見，雖然近年來服務(wù)費(fèi)呈增長趨勢(shì)，但公司相對(duì)應(yīng)的銷售收入?yún)s在下降，這一情況顯然有違商業(yè)常理。

這一疑問也得到了深交所第二輪問詢的佐證，家鴻口腔解釋到，公司與境外服務(wù)商之間的合作系正常商業(yè)往來，不存在利益輸送或代發(fā)行人承擔(dān)成本費(fèi)用的行為，境外服務(wù)商不存在商業(yè)賄賂與不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)的行為。

在采購端，家鴻口腔也多被掣肘。據(jù)高禾投資研報(bào)顯示，美國等國原材料供應(yīng)商在產(chǎn)品質(zhì)量和加工水平優(yōu)于中國原材料供應(yīng)商，中國義齒加工企業(yè)所用的原材料普遍依賴美國等國家的原材料供應(yīng)商。

以2020年為例，家鴻口腔向前五大供應(yīng)商中的境外供應(yīng)商采購0.47億元的原材料。這也意味著，家鴻口腔無論是從客源，還是從原材料都深度依靠境外市場(chǎng)。

總體來說，深交所對(duì)家鴻口腔的問詢比較一針見血，并且多種的邏輯推敲下矛頭也難以離開家鴻口腔，因此，其臨門一腳之際“撤退”的操作或也不一定是壞事。