昨晚，格力交出了一份稍顯無力的三季報(bào)。

公司2021年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1381億元，同比增長(zhǎng)9.73%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)156.44億元，同比增長(zhǎng)14.21%。這一增速比半年報(bào)明顯下滑，原因就是被三季度單季拖累。

第三季度格力營業(yè)收入470億元，同比下滑15%，凈利潤(rùn)61.88億元，同比下滑15.66%。

用夢(mèng)回2017形容格力再合適不過，格力前三季度156億元的凈利潤(rùn)水平直接回到了2017年同期，而37元附近的股價(jià)水平，也回到了2017年。

目前格力電器股價(jià)較今年一月末的最高點(diǎn)62元/股下跌接近40%，市值蒸發(fā)超1500億元。

格力真的不行了嗎？現(xiàn)在的處境是價(jià)值陷阱還是價(jià)值洼地？

這要取決于看待格力的護(hù)城河和應(yīng)對(duì)困境的能力。

格力的護(hù)城河絕對(duì)是顯而易見的：

1.產(chǎn)品品質(zhì)領(lǐng)先；

2.以董明珠為核心的強(qiáng)有力的管理層；

3.龐大的線下經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)

在產(chǎn)品品質(zhì)上，格力的10年質(zhì)保政策廣受好評(píng)，其掌握的“壓縮機(jī)、電控、電機(jī)”空調(diào)核心零部件的技術(shù)在行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先，一個(gè)核心的指標(biāo)就是格力在行業(yè)內(nèi)長(zhǎng)期高毛利率?？梢赃@么說，當(dāng)你要買一款空調(diào)時(shí)，格力絕對(duì)是你參考抉擇的對(duì)象之一。

在管理層上，董明珠從2012年出馬董事長(zhǎng)后，格力的成長(zhǎng)有目共睹，電器營收翻番，ROE長(zhǎng)期超過25%，堅(jiān)持平均50%的現(xiàn)金分紅，市值近期雖有下滑，但依然翻了幾番。

在線下經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)上，雖然格力的渠道增長(zhǎng)在全面放緩，這是因?yàn)槠浣?jīng)銷網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)覆蓋全國，天花板有限。而格力電器需要借助增速較高的線上渠道來拉動(dòng)，這也是格力電器渠道改革的動(dòng)機(jī)。但并不意味，渠道改革會(huì)削弱這一優(yōu)勢(shì)，畢竟空調(diào)在線下也有一半的占比。

格力的護(hù)城河是穩(wěn)固的，只是目前因?yàn)榭照{(diào)整體減速和渠道調(diào)整，影響其業(yè)績(jī)下坡。

如果要問格力電器最終能否跨越渠道改革，不僅經(jīng)銷商線上線下打通，線上營收占比提高到50%，還能實(shí)現(xiàn)一定的“壓貨”，形成預(yù)收款，對(duì)ROE不造成沖擊，這要考驗(yàn)管理層的智慧。

退一步看，現(xiàn)在格力不到10倍的PE已經(jīng)接近過去十年內(nèi)最低8倍的PE。況且即使業(yè)績(jī)停滯或者繼續(xù)下滑，格力的高分紅政策也大概率能跑贏十年國債2.89%的收益率。

2012-2020年，格力電器8年（除去2017年）現(xiàn)金分紅比率平均為59%，以年均50%的現(xiàn)金分紅比估算（員工持股計(jì)劃約定值），如果10倍的PE，年化收益率為5%（5%=50%/1/10）。

管理層如果能把渠道變革完成好，空調(diào)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)也是指日可待的事。